Pourquoi vos prévisions de la BCE montrent-elles que l’écart entre son principal taux de refinancement et son taux de dépôt se rétrécira considérablement d’ici fin 2025 – avec notamment une baisse de 60 pb du taux de refinancement en septembre contre une baisse de 25 pb du taux de dépôt ?

La BCE a trois taux directeurs clés : le taux de la facilité de dépôt, le taux de la facilité de prêt marginal et le taux des opérations principales de refinancement. La facilité de dépôt permet aux banques commerciales de placer des dépôts au jour le jour auprès de la BCE et verse des intérêts sur ces soldes au « taux de dépôt ». Cela constitue en fait un plancher pour les taux du marché monétaire, car les banques ne se prêteraient pas entre elles à des taux d’intérêt inférieurs à ceux qu’elles pourraient recevoir en déposant les fonds en dépôt à la BCE. La facilité de prêt marginal permet aux banques d’emprunter au jour le jour à la BCE contre des garanties éligibles. Les emprunteurs paient le « taux de prêt marginal ». Cela constitue un plafond pour les taux du marché monétaire, car en général, les banques ne s’emprunteraient pas entre elles à des taux d’intérêt supérieurs à ceux offerts par la BCE. Ensemble, le taux de dépôt et le taux de prêt marginal créent un « corridor » pour les taux du marché monétaire. Le « taux de refinancement principal » (ou « taux de refinancement » en abrégé) se situe à l’intérieur de ce corridor. Il s’agit du taux d’intérêt que les banques paient pour emprunter à la BCE pendant une semaine dans le cadre des opérations principales de refinancement. Ces opérations se déroulent dans le cadre d’un système d’allocation intégrale à taux fixe dans lequel la BCE fournit autant de liquidités que les banques le demandent au taux de refinancement, à condition qu’elles disposent de garanties suffisantes.

En raison de l’énorme excédent de liquidités dans le système bancaire (créé principalement par la BCE via l’assouplissement quantitatif), les emprunts auprès de la BCE dans le cadre des opérations principales de refinancement ou de la facilité de prêt marginal sont très faibles (voir graphique 1).

Graphique 1 : Facilité de prêt marginal et opérations principales de refinancement de la BCE (en milliards d’euros)

Cet excès de liquidités signifie également que peu de banques ont besoin d’emprunter entre elles, ce qui a poussé les taux du marché monétaire très près du taux de dépôt de la BCE. Le système de corridors est donc actuellement davantage un système plancher, et le taux directeur le plus important est le taux de dépôt. (Voir graphique 2.)

Graphique 2 : Taux directeurs de la BCE et taux du marché monétaire au jour le jour (%)

Cependant, la BCE réduisant son bilan, les taux du marché monétaire pourraient augmenter à un moment donné et devenir plus volatils. En effet, les réserves excédentaires globales diminueront et, ce faisant, les réserves excédentaires de certaines banques individuelles s’épuiseront. Ces banques pourraient avoir besoin d’emprunter davantage pour satisfaire aux exigences réglementaires en matière de réserves et/ou si elles veulent détenir plus de réserves que ce à quoi elles sont légalement obligées. La BCE veut éviter que cela entraîne une hausse significative des taux du marché monétaire et une plus grande volatilité. Ainsi, à la suite de la récente révision du cadre opérationnel, la Banque a décidé de réduire la fourchette des taux d’intérêt en septembre. (Voir ici.)

Pour ce faire, la BCE réduira l’écart entre le taux de dépôt et le taux de refinancement de 50 pb à 15 pb, et maintiendra l’écart entre le taux de refinancement et le taux de prêt marginal inchangé à 25 pb. Cet écart ne sera pas réduit, ce qui pénalisera les banques qui doivent emprunter à la BCE entre ses principales opérations hebdomadaires de refinancement. Cela encouragera les banques à détenir des excédents de liquidités, réduisant ainsi le risque qu’elles se retrouvent confrontées à des pénuries importantes qui pourraient faire monter les taux du marché monétaire.

Tout cela signifie que si la BCE réduit le taux de dépôt de 25 pb en septembre, comme nous le prévoyons, elle réduira les taux de refinancement et de prêt marginal de 60 pb. Cela n’entraînera pas d’assouplissement supplémentaire de la politique monétaire, au sens large, par rapport à une baisse générale de 25 pb. Mais cela réduit le risque d’une hausse future des taux du marché monétaire.